Komentarze Krzysztofa Ojczyka

Statystka dla stycznia, potocznie kojarzonego z jednym lepszych miesięcy dla akcji ('efekt stycznia'), nie wypada dla WIG20 szczególnie korzystnie. Średnia miesięczna stopa zwrotu jest wprawdzie dodatnia (+1.9%), lecz na ten wynik składa się 8 przypadków zyskownych i 7 stratnych (oraz 2 bez zmiany), przy średnich wynoszących odpowiednio +9.3% i -6.0% (wyliczenia bez wartości skrajnych).

Niedawno analitycy DM NOBLE Securities podsumowali kończący się rok 2011 opracowaniem zawierającym najbardziej ich zdaniem zasługujące na uwagę wykresy. Moje propozycje dotyczyły sentymentu na rynku opcji w USA, zaangażowania spekulantów na rynku dolara amerykańskiego oraz wzrostowej fazy rodzimego cyklu inwestycji. Tak się złożyło, że akurat wszystkie mogą być podstawą do optymistycznych rokowań na 2012 rok. Poniżej przedstawiam te wykresy w nieco zmienionej, w porównaniu ze wspomnianym na wstępie opracowaniem, formie.

We wpisach z lutego i marca, efekt 'pre-election year' na rynkach wschodzących został opisany, jako co najmniej kilkumiesięczna zwyżka rozpoczynająca się przed upływem I kwartału, a wyprowadzająca ceny ponad maksima z poprzedniego roku. W bieżącym roku efekt ten został ograniczony do niespełna trzech miesięcy (luty-kwiecień), przy czym oparty na nim wzrostowy scenariusz o definitywnie upadł początkiem sierpnia, wraz ze spadkiem MSCI Emerging Markets Index poniżej minimów z lutego/marca:

Jak wynika z danych opublikowanych w poniedziałek przez OECD, we wrześniu została przerwana trwająca od sierpnia 2010 roku spadkowa tendencja dynamiki Composite Leading Indicators dla Polski. Wskaźnik ten wykazywał w przeszłości silne cykliczne właściwości, zapowiadając nie tylko kierunek przyszłych zmian w realnej gospodarce (dynamika PKB), ale wyprzedzając także dołki giełdowego cyklu hossy/bessy. Do tej pory przesunięcie to wynosiło od 2 do 6 miesięcy.

Gdy na przełomie pierwszej i drugiej dekady sierpnia indeksy kreśliły wstępne dno letniej wyprzedaży mogło wydawać się, iż ze strony sentymentu nieprędko otrzymamy sygnały wspierające scenariusz zakończenia pierwszej fali bessy i przejścia do poważniejszej korekcyjnej zwyżki. Mimo, że dla S&P500 impuls spadkowy kulminujący 8/9 sierpnia był jednym z najbardziej dynamicznych w ostatnich latach (5-sesyjny ROC -13%, najniżej od listopada 2008 roku), inwestorzy zdawali się sprawę bagatelizować. Syntetyczny wskaźnik sentymentu obniżył się tylko nieznacznie i jeszcze do końca sierpnia pozostawał na poziomie wyższym, niż notowany był w trakcie dołka poprzedzającego odreagowanie w górę z przełomu czerwca i lipca.

Bessy towarzyszące spadkowej fazie cyklu koniunkturalnego przybierają na krajowym rynku akcji bardzo zróżnicowane formy. Mamy tu do czynienia z najbardziej spodziewanymi w tej sytuacji kilkunastomiesięcznymi głębokimi trendami spadkowymi, jak i mniej oczywistymi przypadkami, którym bliżej do trendów bocznych. Te drugie pojawiają się naprzemiennie z pierwszymi, co można uznać za przejaw oddziaływania cyklu o okresie dwukrotnie dłuższym od 3-4 letniego cyklu koniunkturalnego (niewykluczone, że taki 7-8 letni cykl giełdowy da się stowarzyszyć z cyklem inwestycji w realnej gospodarce). Ponieważ poprzednia bessa przebiegła w postaci typowej zniżki (październik 2007 - luty 2009), można oczekiwać, iż tym razem będziemy mieli do czynienia z przypadkiem kwalifikującym się do drugiej grupy.

W dobiegającym właśnie końca pierwszym półroczu, rynki wschodzące nie prezentowały się dobrze. Wprawdzie sam wykres MSCI Emerging Markets Index wygląda nie najgorzej - w zasadzie ma tu miejsce przedłużenie bocznych wahań zapoczątkowanych jeszcze w IV kwartale 2010 - lecz w porównaniu ze zdecydowanie sprzyjającymi akcjom wcześniejszymi latami poprzedzającymi prezydenckie wybory w USA, słabość jest ewidentna. Przez kilka dni czerwca, tegoroczna stopa zwrotu MSCI EM Index była gorsza, niż w najsłabszym z dotychczasowych lat przed-elekcyjnych (1995).

Na przestrzeni ostatnich kilku miesięcy interpretacja sentymentu na amerykańskim rynku akcji sprawiała pewne problemy. Po pierwsze, brakowało zgodności pomiędzy poszczególnymi metodami jego pomiaru. W grupie inwestorów indywidualnych (sondaż American Association of Individual Investors) oraz na rynku opcji na akcje (ISEE Equities) sentyment stopniowo zniżkował już od początku roku, podczas gdy pośród autorów biuletynów inwestycyjnych (badania Investors Intelligence) wysokie oczekiwania utrzymywały się jeszcze do połowy maja.

W badaniach Investors Intelligence sprzed 3 tygodni ujawnione zostały bardzo dobre nastroje autorów biuletynów inwestycyjnych. Odsetek oczekujących hossy zwiększył się do 57.3% (najwięcej od grudnia 2010), zaś udział niedźwiedzich oczekiwań spadł do 15.7% (najmniej od stycznia 2010), co skutkowało rekordowo wysoką wartością popularnego wskaźnika Bull/Bear Ratio. Tak wysoki sentyment mógłby niepokoić szczególnie w sytuacji, kiedy większość kluczowych amerykańskich indeksów znajduje się jeszcze przed testem szczytów hossy z połowy lutego.

Scenariusz rozpoczęcia w dołku z 18 lutego cyklicznej zwyżki przebiega praktycznie bez żadnych zakłóceń. Szczególny pokaz siły związanej z aktywnością wzrostowej fazy cyklu dał rodzimy rynek w czasie tragicznych wydarzeń w Japonii. Podczas, gdy część rynków dojrzałych wyznaczała wówczas tegoroczne minima, a reprezentatywny dla rynków wschodzących MSCI Emerging Markets Index testował minima z lutego, WIG20 zaledwie otarł się o 61.8-procentowe zniesienie ruchu wzrostowego z przełomu lutego i marca.